自去年(nian)11 月末起(qi)，整個行(hang)業的噸(dun)毛利開(kai)始快速(su)攀升😈，帶(dai)🏊🏿‍♀️動紙🧎🏻‍♀️‍➡️企(qi)2016 年下半(ban)年噸淨(jing)利大幅(fu)提升，大(da)部分企(qi)業均發(fa)布盈利(li)預喜。11月(yue)末以👾來(lai)箱闆紙(zhi)的價格(ge)增長26%，瓦(wa)👿楞紙價(jia)格增長(zhang)✍🏻39%，白紙闆(pan)價格增(zeng)長16%；此外(wai)ˇ，煤炭價(jia)格從11 月(yue)中旬攀(pan)至高位(wei)後開始(shi)下降，也(ye)有助于(yu)利潤率(lü)的🤑提升(sheng)。

股價對(dui)這個月(yue)盈利驚(jing)喜也給(gei)出了積(ji)極反應(ying)。但我們(men)🧑🏻‍❤️‍🧑🏼建議投(tou)資者保(bao)持謹慎(shen)并轉換(huan)至淡季(ji)模式，因(yin)爲2017年上(shang)半年利(li)潤率可(ke)能下滑(hua)而且觸(chu)發産能(neng)再次擴(kuo)張的風(feng)險已經(jing)有所顯(xian)露。造紙(zhi)行業的(de)✡️周期性(xing)可能不(bu)容易改(gai)變，即使(shi)資本市(shi)場交易(yi)也是如(ru)此，正如(ru)估值倍(bei)數在旺(wang)季和淡(dan)季會💌在(zai)基于價(jia)格🙆🏿和利(li)潤率前(qian)景的基(ji)準市淨(jing)率周圍(wei)徘徊。因(yin)此，可能(neng)出現的(de)産能過(guo)剩或将(jiang)威脅到(dao)造紙行(hang)業的重(zhong)估🔞機會(hui)。

理由

1月(yue)起噸毛(mao)利開始(shi)下降，自(zi)去年11 月(yue)末出現(xian)的毛利(li)超預期(qi)增長主(zhu)要是由(you)于紙企(qi)的低價(jia)國内廢(fei)紙（1 個月(yue)）和海外(wai)廢紙（2 個(ge)✡️月）庫🙂‍↕️存(cun)推⛹🏻‍♂️遲了(le)成本上(shang)升影響(xiang)。同時，我(wo)們還🏊🏿‍♀️注(zhu)意到部(bu)分已👨🏻‍🏭經(jing)停産⛹🏻‍♀️的(de)紙廠🧛🏽在(zai)旺季紙(zhi)價上升(sheng)時機利(li)用囤貨(huo)進行紙(zhi)品倒賣(mai)，助長👽紙(zhi)價上漲(zhang)。

行業數(shu)據顯示(shi)去年12 月(yue)國内廢(fei)紙價格(ge)上漲19%，而(er)1 月下降(jiang)👼🏾了🤶🏾3%；去😍年(nian)11 月~12 月，進(jin)口廢紙(zhi)價格上(shang)漲了8%（美(mei)元口徑(jing)），1 月✡️進一(yi)步增長(zhang)了👱🏼‍♂️4%，而1 月(yue)紙張價(jia)格則保(bao)持穩定(ding)。這說明(ming)今年前(qian)4 周噸毛(mao)利下降(jiang)趨勢已(yi)經顯現(xian)，因爲廢(fei)紙價👌格(ge)不斷攀(pan)👾升增加(jia)了紙廠(chang)的會計(ji)成本，而(er)紙價仍(reng)保持穩(wen)定。

紙廠(chang)受到高(gao)額利潤(run)率鼓舞(wu)擴産風(feng)起雲湧(yong)。根據我(wo)👱🏼‍♂️們的⛹🏻‍♀️初(chu)步統計(ji)數據，2016 年(nian)新增330 萬(wan)噸箱闆(pan)紙産能(neng)；根據造(zao)紙🧑🏽‍❤️‍💋‍🧑🏻企業(ye)公告的(de)産能規(gui)👾劃，2017 年新(xin)增産能(neng)或将擴(kuo)大至510 萬(wan)噸，2018 年和(he)2019 年還将(jiang)有1,100 萬噸(dun)新産能(neng)。

紙企股(gu)價交易(yi)倍數在(zai)曆史市(shi)淨率均(jun)值附近(jin)徘徊，在(zai)下半年(nian)旺季期(qi)間會有(you)略超平(ping)均值并(bing)在上半(ban)年淡季(ji)時回落(luo)。基于我(wo)們的調(diao)整後盈(ying)利預測(ce)，目前玖(jiu)龍紙業(ye)和理文(wen)造紙股(gu)價分别(bie)對應1.3 倍(bei)和1.5 倍的(de)當年市(shi)淨率（曆(li)史市淨(jing)率均值(zhi)分别爲(wei)1.2 倍和1.5 倍(bei)），說明近(jin)期估值(zhi)已經較(jiao)高。維持(chi)推薦，基(ji)于兩家(jia)公⛹🏻‍♀️司仍(reng)然可期(qi)的穩定(ding)增長~前(qian)景和均(jun)在3%左右(you)的股息(xi)收益率(lü)，盡管淡(dan)季期間(jian)噸盈利(li)有下行(hang)趨勢且(qie)産能過(guo)剩風險(xian)有所增(zeng)加或将(jiang)意味着(zhe)近期市(shi)場對進(jin)一步推(tui)高兩家(jia)公司股(gu)價将保(bao)持謹慎(shen)。